Möödunud aasta sügisel uue viiruselaine alguses julgesin soovitada, et ettevõtted võiksid valmistuda majandustõusuks. Soovitus oli ettevõtetele, kellel raha kättesaadavuse ja investeeringute suutlikkusega probleeme polnud, sest teiste puhul tuli keskenduda kriisijuhtimisele.

Põhjus sellise eesmärgi seadmiseks oli lihtne ning tulenes viiruse leviku juba algsest globaalsest mõjust pool aastat varem. Maailma majanduse järsu aeglustumise taustal võis eeldada, et seisakut tullakse lahendama jõuga. Viimase all tuleks mõelda pretsedenditut rahaloomet, mille kaudu keskpangad esmapilgul küll kaudselt, aga lõpuks täiesti sisuliselt finantseerivad valitsuste võlgnevuste kasvu.

Iseendalt saab laenu võtta

Teisisõnu saab iseendalt laenu võtta. Lihtsustatud protsessina majandus langeb, mistõttu peavad valitsused kasvu taastamiseks tegema kulusid ja investeeringuid. Suures osas fikseeritud eelarvekuludega paindumatu eelarvepositsiooni korral tähendab see reeglina laenu võtmist. Kui kõik samal ajal laenu sooviks, ei oleks piisavalt pakkumist või oleks see hinnaga, mis võiks laenu teenindamise kõrgete kulude tõttu tekitada probleeme tulevikus. Appi tuleb keskpank, kes on nõus selliseid väärtpabereid järelturult ostma, tekitades seeläbi nõudlust, maandades esmaostjate riske ja hoides laenuvõtja kulud madalad. Kui keskpank väärtpabereid ostab, ongi uus raha loodud.

Viimase aastaga on Euroopa Keskpank, USA Föderaalreserv ja Suurbritannia keskpank loonud uut raha u 6 triljoni euro ulatuses, kõik maailma keskpangad 8 triljonit. Võrdluseks võib tuua 2009. aasta finantskriisi, kui majanduse elavdamiseks kasutati sama perioodi peale ca 2 triljonit eurot. Hoomamatud numbrid mõlemad, aga vahe on neljakordne. Praegune programm ei ole veel lõppenud, need numbrid on kasvamas.

Modernne lähenemine

Rahanduse pikaajalises ajaloos on tegemist pigem uudse lähenemisega. Varasemalt tähendas valitsuse-poolne võlakirja emiteerimine raha kogumist erasektorilt. Moodsas maailmas jääb raha erasektorile alles ning suurt osa valitsuse võlakirjadest finantseeritakse keskpanga rahaloome kaudu. Näiteks on Bloombergi hinnangul juba ca 40% Saksamaa ja Itaalia valitsuse võlakirjadest Euroopa Keskpanga käes.

Parunmünchhausenlik lähenemine on tavaarusaama kohaselt üsna võõrastav, aga kas tingimata ka halb? Mitte nii kaua, kuni see on usutav. Uskuma peab vastava majandusregiooni jätkuvasse tulevikku, tööhõive ja inflatsiooni paranemisse ning vastava regiooni valuutasse. Ilmselt tuleb kasuks ka väärikas armee, mis õhku joonistatud loogikas kahtlema ei paneks. Seepärast saavadki taolist lähenemist lubada endale üksikud, suured ja usaldusväärse valuutaga majandusregioonid. Vastasel juhul mõjutaks tegevus kiiresti valuutakurssi, tooks kaasa kontrollimatu inflatsiooni ja sellel oleksid tugevad järelmõjud reaalmajandusele.

Huvitav on märkida, et kui finantskriisi ajal põhjustas lähenemine palju poleemikat, siis viirusekriisis jõuti kiiresti konsensuseni. See oli ehk ka kergem tekkima, kuivõrd varasem negatiivsete intressimäärade poliitika oli end ammendanud, rääkimata selle reageerimisvõimest suuremale kriisile.

Oli ju kommertspankade poolt keskpangas hoitavale rahale kehtestatud negatiivne intressimäär juba 2014. aastal. See tähendab raha hoidmise eest peale maksmist. Sellise rahapoliitika eesmärgiks on tekitada pankadele kulu, mis sunniks neid laenamise kaudu otsima seisvale rahale tulusamaid  võimalusi. Paraku ei sõltu viimane mitte pankade tahtest, vaid ettevõtete investeerimisjulgusest.

Teine alternatiiv on kommertspankade poolt anda negatiivsest intressimäärast tekkiv kulu edasi hoiustajatest lõppklientidele ehk arveldavatele ettevõtetele ja jaeklientidele. Majanduslik loogika selle taga motiveeriks omakorda hoiustajaid otsima alternatiivseid võimalusi, sh suunama raha tarbimisse või investeeringutesse, sest seisva raha väärtus väheneks isegi nominaalselt. See aitaks elavdada majandust ja tekitada inflatsiooni. Näiteks Taanis on kommertspangad negatiivse intressimääraga hinnastanud enamus hoiuseid, sõltuvalt pangast alates 13 000 eurost. Taani pankade hoiustest rohkem kui poolte puhul peab klient raha hoidmise eest peale maksma. Eestis kasutatakse lähenemist üksikutel juhtudel suure rahajäägiga ettevõtete puhul, kuid pankade konkurentsi tõttu pole seda seni laiemalt rakendatud.

Kokkuvõttes on intressipoliitika kaudu äkiliste kriiside juhtimine liiga pikaajalise ja kaudse mõjuga. Küll aga, kellele meeldib süsteemide disain ja arhitektuur, siis intressipoliitika toimimine mõlemal pool nullmäära – laenata ja hoiustada saab nii positiivsete kui negatiivsete intressimääradega – on vähemalt kaugelt nautimiseks kaunis vaatepilt. Isegi, kui kunagised majandusõpikud seda ilu ei kirjeldanud.

Kohustuste vähendamine

Matemaatiliselt meil ei ole kriisi. Euroopa Liidu majandus vähenes 2020. aastal 1 triljoni euro võrra. Valitsuste võlgnevuste kasv ja ELi toetuspaketid toovad lähematel aastatel asemele ca 3 triljonit eurot. See raha tuleb suuresti keskpangast. Eestis väheneb SKP u 1 miljardi euro võrra, laenude ja abipakettide maht ulatub lähiaastatel miljarditeni.

Aga need summad tuleb ju tagasi maksta? Tehniliselt on see pigem lihtne. Kui investoriks on keskpank, siis laenu tähtpäeval vajaliku summa tagastades keskpanga bilansimaht väheneb ja raha on selle võrra süsteemis vähem. Probleem saab ilmselt olema psühholoogiline. Poliitiliselt nõuaks olukord valmisolekut otsustada laenu tagastamine „iseendale“. Otsuse tulemusena tuleks need vahendid maksutõusude või väiksema eelarve kaudu võtta majandusest.

Siinkohal peaks selgelt eristama, et valikud ja motiveeritus võla tagastamise osas on Euroopa Liidu tasandil erinev üksikute liikmesriikide omast. Euroopa Liidus on räägitud ka uute maksude kehtestamisest, nt. globaalsetele digihiiglastele. Samas ei ole Euroopa Liidu jaoks võlakoorma vähendamine maailma pakilisem probleem, sest liit tervikuna ei saa eurodes võetud kohustustega maksejõuetuks muutuda, sest võib alati uut raha luua.

Ühendusse kuuluvate üksikute (väiksemate) riikide puhul see lõpuni õige ei ole. On küll tõenäoline, et kui seni on riikide võlgnevuste hindamisel kehtinud mõõdikuna võlgnevuse suhe SKPsse, siis tulevikus on väljapaistvaimaks „mõõdikuks“ võrdlus teistega. Kiiremini loodetakse joosta naabrist, mitte karust. Seda enam, kui krediidiriski hindava erakapitali kõrval on investoriteks rahapoliitilisi eesmärke omavad institutsioonid. Kuid see on vaid mulje, millel on piir. Jupiteril ja härjal on vahe ning väikeriikide võlakoormaga seotud avantüüridest tehakse kiiresti valus õppematerjal teistele. Lisaks on võlakoormuse kontrolli all hoidmise vajadus tingitud tavapärasest krediidiloogikast – tänane suur võlgnevus piirab investeerimisvõimalusi tulevikus. Seega ahendab see tuleviku kasvu- ning järgnevate põlvede otsustusvõimalusi.

Kärpimine ei ole eesmärk omaette

Kui võlgnevusega on seotud riskid, siis tundub riigi sobivaim eesmärk võlavaba majandamine. See ei pruugi aga olla parim lahendus. Iga raha hea peremees teab, et kusagil on optimaalne tase kohustusteta elu ja suure võlakoorma vahel. Ilma laenuta oleks inimestel raske kodu osta ning ettevõtetel keeruline investeerida ja laieneda. Dogmaatiline ja liiga kiire kärpimine ei saa olla eesmärk omaette.

Nii nagu majandus on tsükliline, kipuvad seda olema ka majandusteooriad. Tahtmata seda igavaseks tõeks kuulutada, siis tänaste valikute kirjeldamisega kõige paremini toime tuleva modernse rahandusteooria kohaselt on valitsussektori puudujääk erasektori ülejääk, ja vastupidi. Seega lühikese aja jooksul eelarve tasakaalu pingutamine tuleb sisuliselt erasektori arvelt. Saavutus ei ole tingimata positiivne. Näiteks viimase poole sajandi jooksul, kui USAs on valitsuse defitsiiti vähendama hakatud, on tulemuseks olnud majanduslangus.

Eesti valikud

Kuidas peaks Eesti sellises keskkonnas käituma? Eelnev ei ole reklaam riigi võlakohustuste suurendamiseks. Kuid see ei ole ka reklaam nende kiireks vähendamiseks. Riigi korralik finantsdistsipliin on ülioluline, aga selle distsipliini kriteerium ei pea olema võlavaba majandamine keskkonnas, kus Eesti saaks pikaajalisi laenusid ilma intressikuluta ning võrdluses iseenda ja teistega on asjad hästi. Võlavabadus ei pea olema peamiseks kriteeriumiks keskkonnas, kus inflatsiooniootused on kerkima hakanud. Inflatsioon muudab tuleviku investeeringud ja laenud oluliselt kallimaks, vastukaaluks tänastele soodsa hinnaga pikaajalistele laenudele. Esmaseks kriteeriumiks peaks olema ideede olemasolu ja nende rahastamisvajadus.

Riigi eelarvestrateegias mainitakse majanduse ülekuumenemise ohtu, aga investeeringute kontekstis puudutab see eelkõige betooni. Sellest väljaspool on oht madalam. Kas meil on võimalik riigina investeerida rohkem, et edasi arendada avaliku sektori ainulaadset kogemust digitehnoloogia kasutamisel? Kas sellest tulenev efektiivsus ei oleks suurem, kui laenu eest tasutav olematu intress? Kas rohepöördesse veel järsemalt investeeritud summad ei suurendaks meie pikaajalist konkurentsivõimet kordades rohkem laenuga seotud kulust? Aga arenguhüpe meditsiinis, et investeerida haiguste ennetamisse ja säästa ravi arvelt? Teadus, robootika, välisettevõtete investeeringu toetused, taastuvenergiale tempokas üleminek? Miks me ei võiks investeerida kohtadesse, kus efektiivsuse suurenemine, kulude kokkuhoid või konkurentsivõime kasv oleksid suuremad, kui laenuga seotud kulu?

Ettevõtjad teavad, et just pöördelised ajad tekitavad tihti parimaid võimalusi. Ka riigi rahanduspoliitika ei ole mitte eesmärk, vaid vahend. Eesmärgiks on kaugeleulatuvad ja pikaajaliselt kasutoovad ideed ning nende eeskujulik teostus. Investeeringul on ainult üks sisuline definitsioon – see toob hiljem rohkem kasu, kui on sellega seotud kulud. Sellest lähtuvalt peaks eelistama lähenemist, kus meil on prioriteetsed investeeringud ning nende elluviimiseks sobiv rahastamisstrateegia. Viimases oleks kokku lepitud sobilik ja pikaajaline laenutase, mis ei tohiks kasvada üle optimaalse taseme ja mida ei tohiks kasutada jooksvateks kuludeks. Praegune seis viitab osaliselt julgete ideede puudumisele. Aga hea sõnana just julgust soovikski pikaajalise rahanduspoliitilise optimumi leidmisel.

Allikas: LHV Finantsportaal